Je mets en ligne un rapport écrit par Randall Dodd, Expert Senior au FMI au sein du Département des marchés monétaire et de capitaux Financiers. Randall Dodd est le fondateur et directeur de la Financial Policy Forum à Washington, une organisation à but non lucratif qui traite de la régulation des marchés financiers. Il a reçu un doctorat en économie de l'Université de Columbia, où il s'est spécialisé dans le commerce international et la finance. Il a enseigné à la fois à la Columbia University et à la Johns Hopkins University. Il a également été directeur législatif du Congrès auprès de Joe Kennedy.
L'augmentation de l'efficacité financière et les innovations peuvent avoir des effets discutables. Voici trois innovations dans le Trading électronique et les options dont nous allons parler: la négociation à haute fréquence (HFT), le flash trading, et les dark pools. Les améliorations techniques comme celles-ci sont généralement utilisées pour augmenter l'efficacité dans l’Exécution des ordres. Pourtant, ces innovations défient de telles hypothèses et peuvent poser des questions d'intérêt public en raison de leur effet sur la stabilité des marchés.
L’étude des microstructures du marché met un coup de projecteurs sur les processus par lesquels les cours sont déterminés. Les Marchés semblent souvent être dus à la magie des boîtes noires (black box). L’offre et la demande sont intégrés dans une boîte et une main invisible tire le cours-un peu comme un magicien qui sort un lapin de son chapeau. Mais des évènements étonnants se produisent à l'intérieur de ces boîtes. Dans le cas du Trading électronique de titres et de dérivés, la microstructure des ordres comprend les mécanismes de fixation des achats et des ventes sur un marché, la visualisation des cours des participants sur le marché, les exécutions, par appariement des ordres d'achat et de vente. Si cela est fait d'une manière immédiate et transparente, permettant à tous les participants du marché de voir tous les cours, alors la réalité des approches suit l'hypothèse de marchés efficients. Lorsque les marchés amènent à une segmentation d'information dans les mécanismes du marché, l'efficacité est compromise et l'équité se trouve être très discutable.
Cet article explore ces questions de politique financière pour expliquer la façon dont l'efficacité des cours impacte les marchés et examine comment des corrections au règlement pouvant améliorer l'efficacité.
Le High-Frequency Trading (HFT), le Flash trading, et les dark pools ont tous leur origine dans les innovations électroniques et les systèmes de négociation parallèles étroitement liées (ATS=alternativ trading system). Le commerce électronique est rapidement venu à dominer les échanges traditionnels, à la fois sur les échanges classiques et les marchés de gré à gré. Les systèmes informatiques match (appariement en français) automatiquement les achats et les ventes qui ont été eux-mêmes transmis par des ordinateurs. Le négoce à la criée ont été pratiquement abandonné sur presque tous les marchés les plus importants, tels que le New York Stock Exchange (NYSE), mais coexistent malgré tout avec le commerce électronique. Les ATS sont des systèmes automatisés ordinateur afin d'apparier les offres tout en procédant à une baisse des coûts, mais les ATS sont souvent soumis à des exigences de divulgation amoindries et des règles de négociation différentes.
LE HIGH FREQUENCY TRADING (HFT)
Le High-Frequency Trading (HFT), également appelé boîte noire de négociation, utilise des ordinateurs à haute vitesse régis par des algorithmes (ou des instructions à l'ordinateur) pour analyser les données, identifier les opportunités d'investissement, et gérer les flux d'ordres sur les marchés. Une entreprise peut apporter via une HFT un millier de commandes par minute et tout aussi rapidement les annuler et les modifier. On estime que 90 % des ordres présentés par les HFT sont annulés. Par exemple, si une action a un cours de $ 9.90 dans le carnet d’ordre à l’ achat, et un prix de 10 $ à la vente, un acteur du marché qui utilise le HFT pourrait chercher à faire un petit bénéfice – avec un très faible risque- en augmentant le cours de l’achat dans le CO à 9,91 $ et de réduire le cours de vente à 9,99 $ (un écart ou spread de 8 cent) si l'algorithme estime que ces changements auront une probabilité assez élevée de déclencher des ordres immédiatement. Si ces cotations ont pour effet d’ entraîner des ordres immédiats, les gains du HFT sont de 8 cent pour chaque actions négociées de cette manière. Le risque est qu’une seule jambe de l'opération ne soit exécutée immédiatement, avec un retard dans l’Exécution de l'autre jambe (le sens inverse) après un changement de cours sur le marché, qui entraîne dans ce cas à une perte. Si l'entreprise achète en HFT à un cours de 9,91 $, mais ne trouve pas de preneur pour sa vente à 9,99 $, et que le cours du marché tombe au-dessous 9,91 $, le trader HFT aura subi une perte à court terme de 8 cents.
Le HFT draine beaucoup d'argent. TABB Group, une société de recherche sur les marchés financiers, estime que les bénéfices provenant du HFT étaient de 21 milliards de dollars en 2008- une année difficile pour les marchés financiers. Les plus grands courtiers sur ce créneau, comme Goldman Sachs, Hedge Funds, comme Citadel et des entreprises indépendantes, comme GetGo, investissent massivement dans les superordinateurs et les logiciels conçus pour ce business. Le coût considérable explique que certains cas ont été très médiatisés, comme la plainte déposée l'été 2009 après que Goldman Sachs ait accusé un ancien employé d'avoir volé le code informatique de négociation de son algorithme. La concurrence pour les sociétés utilisant le HFT est si féroce que les entreprises paient pour localiser leurs ordinateurs le plus proche possible de celles des Places de Négociation pour réduire au minimum la "latence" des ATS, ou des retards dans la communication. Certains payent même pour localiser au même endroit que les serveurs des Echanges pour procéder à l‘appariement. Un retard dans la transmission d’une microseconde peut faire la différence. Le gain sur chaque transaction est minime selon Rosenblatt Securities, qui estime que le revenu moyen des HFT sur chaque action négociée est compris entre 0,001 $ et 0,002 $ par action, mais le volume est tellement énorme (sans parler du fait que les échanges comme le NYSE et autres versent des ristournes (on appelle ça des rebates) aux sociétés HFT, avançant que les HFT génèrent du volume. Ainsi, les HFT ont reçu 3,7 milliards de dollars sur les remises en 2008. Aujourd'hui, le HFT génère environ 73 % du volume total des opérations sur les marchés boursiers aux États-Unis et environ 20 % sur les options.
Il y a des préoccupations d'intérêt public avec le HFT. Certains avis critiques soutiennent que le rythme extrêmement rapide provoque de plus grands et brusques changements de prix sur le marché en réponse à des événements importants et des nouvelles. Ces préoccupations sont similaires à celles soulevées à la suite du krach boursier de 1987, lorsque l'attention s'est concentrée sur le program trading qui générant automatiquement des ordres de vente sur des contrats à terme d’ indice boursier sur la Chicago Mercantile Exchange lorsque les cours chutaient à la Bourse de New York.
Une autre préoccupation est que le HFT apporte une concurrence déloyale, en mettant les « Dealers » (aussi connus comme « market maker » soit les teneurs de marché appelés aussi spécialistes) dans une position désavantageuse par rapport au reste du marché. Les ordres présentés sur le marché par les clients ont de facto une priorité sur celles présentées par les Dealers. Cette priorité se fonde sur le fait que les marchés existent principalement pour des clients, le rôle des courtiers est d'intervenir uniquement si nécessaire pour fournir des liquidités ou maintenir les achats et les ventes dans le carnet d’ordre. Le problème est que parfois les commandes des HFT fonctionnent de la même manière que les teneurs de marché en fournissant des liquidités et un faible spread entre les achats et les ventes, mais les sociétés de HFT peuvent très bien se retirer d'un marché qui est trop volatil ou si les échanges se font trop lentement. De cette façon, ils se mettent en concurrence face aux Dealers en temps normal (quand il y a des risques normaux), mais ils laissent aux Dealers l'obligation de rendre les marchés liquides lorsque le risque apparaît et que cette technique est moins rentable, surtout lors d'un marché désordonné.
A suivre : Le Flash Trading et les Dark Pools
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