Une Taxe sur les transactions calmerait les ardeurs des HFT

La mécanique des marchés boursiers est en constante évolution pour augmenter la vitesse d'exécution des ordres et faire progresser un principe cher aux marchés: la découverte des cours. Au fil des dernières années, les participants ont bénéficié d'une concurrence accrue entre les plateformes d'échange et les maisons de courtage, qui ont travaillé pour réduire considérablement les frais de commission et diminuer fortement le temps de latence des exécutions. Mais aux vues des changements majeurs intervenus lors de la dernière décennie, cette mutation s'est faite non sans douleur. Au point d'amener le marché contemporain à une totale iniquité entre les intervenants. Cela nous amène à nous questionner sur l'instauration d'une taxe sur l'annulation des ordres, afin de remédier aux déséquilibres engendrés par certains acteurs des marchés financiers.

Récemment, beaucoup de débats ont occupé le devant de la scène au Congrès américain à propos de l'instauration d'une taxe sur les transactions, que les politiciens américains appellent la 'Trader Tax'. L'objectif est d'augmenter les recettes du gouvernement fédéral et forcer Wall Street à payer pour les pertes subies par le gouvernement lors du Plan de soutien aux institutions financières (En Europe, le coût de la Crise aura coûté 2,5 % du PIB et l'idée d'une taxe bancaire au sens large fait son chemin). Tout n'est pas joué pour autant. Il y aurait clairement un problème en ce qui concerne une grande partie de la taxe, qui devrait pénaliser l'ensemble des investisseurs étant donné cette mesure risque d'augmenter les coûts de transaction des fonds mutuels et autres fonds de pension, qui détiennent la majeure partie de l'épargne américaine. L'idée de cette taxe sur les transactions, pourrait provoquer des dommages collatéraux si cela augmente les coûts de transaction pour l'investisseur lambda. Après tout, les responsables ont été désigné et le gouvernement devrait augmenter ses recettes en taxant Wall Street sans pour autant léser l'investisseur moyen. À cette fin, il existe une alternative plus efficace à la 'Trader Tax' qui pourrait apporter une transparence accrue des cours: taxer les HFT.

Bien que la plupart des investisseurs connaissent probablement très peu le concept de HFT (négociation à haute fréquence) et n'ont jamais entendu parler de ses effets sur le marché, il a pesé de manière croissante sur les marchés. En bien ou en mal? Là n'est pas la question. En fait, le HFT est une stratégie tout à fait légitime qui revient à utiliser des algorithmes informatiques pour exécuter des stratégies de négociation avec une latence ultra-faible (pour les stratégies HFT: voir le post "Les stratégies HFT"). Pourtant, l'explosion de la négociation en HFT a conduit à un défaut structurel majeur sur les marchés Actions. Dans le cas des HFT, le carnet d'ordre est censé apporter une fenêtre de cours dans le carnet d'ordre qui apporte à chaque investisseur sur le marché une information primordiale pour acheter ou vendre une action. Dans ce monde idéalisé, la transparence des cours est totale puisque tout le monde peut voir qui veut acheter et qui veut vendre lorsqu'un participant a choisi de placer un ordre à cours limité. Le cours est donc un reflet exact de l'offre et de la demande (en ignorant l'utilisation des Dark pools, les icebergs, etc.). Par définition, les ordres limités sont censés être la projection d'une intention explicite d'acheter ou de vendre des actions à un prix prédéterminé. Seulement, une fois l'intervention du HFT: le carnet d'ordre est rempli en fonction de la stratégie qu'il suit. Et peut donc s'éloigner de ce monde idéalisé.

Le carnet d'ordre est alors en fait rempli de fausses ventes et de faux achats. Ces ordres à cours limité sont constamment utilisés pour manipuler les cours à la hausse ou à la baisse pour le seul avantage du HFT. L'opérateur HFT intervient dès lors pour tromper les autres opérateurs en leur faisant croire qu'il y a quelque chose de réel, alors que ce n'est pas le cas. Ce n'est finalement qu'un mécanisme pour induire en erreur les autres opérateurs. En définitive, le jeu pratiqué par les HFT est absolument déloyale puisqu'il fausse le marché (dès lors que les achats et les ventes peuvent être retirés de manière automatique).

En prenant un exemple récent d' une journée test sur le Nasdaq, on se rend compte que le Mardi 18 Mai 2010: 1 247 000 000 titres ont été exécutés ce jour-là sur un total de 89 704 000 000 titres envoyés sur le marché. Cela signifie que 88 457 000 000 titres ont été purement et simplement annulé. Ces statistiques montrent que seulement 1,40 % du volume totale aura été exécuté. Autrement dit, près de 99% des Achats et des Ventes n'étaient pas satisfaites ce jour là pour x raison. 


De manière générale, il a été établi que seulement 1 ordre sur 30 est réellement exécuté sur le marché américain lors d'une journée classique (voir le graph ci-contre fourni par Knight). Autrement dit: 97% du Carnet d'Ordre est bidon. La plus grande part de ce volume est en fin de compte attribuée au HFT, pour pousser le cours des actions à leur avantage. Ce n'est rien de plus que de la ruse. Et cette logique est loin de respecter le principe d'équité.

Pour autant, il serait beaucoup trop extrême de procéder à l'interdiction pure et simple des annulations d'ordres. Les traders et les investisseurs ont besoin de cette possibilité, et il n'est pas concevable de revenir en arrière. La flexibilité ne doit pas être entravée, mais il doit exister un effet dissuasif pour ce qui concerne les annulations, en raison de l'abus manifeste actuel (puisqu'on parle d'annulation de prédateurs). Cependant, un impôt (même très marginal) permettrait de réduire considérablement l'activité des HFT sans pour autant avoir une incidence sur l'investisseur moyen. Dans un monde où les impôts doivent être augmentés, les régulateurs et les politiciens devraient contraindre Wall Street et les marchés financiers à leur imposer une taxe sur les annulations des ordres. Auront-ils le courage politique de le faire ?

Au premier abord, taxer les Annulations des ordres dispose de divers avantages, avec des inconvénients limités. Le HFT procède à de nombreuses stratégies, essentiellement basées sur la vitesse d'exécution et en jouant sur les écarts de spread, et il faut dire qu' en général le HFT a été bénéfique au marché en termes de découverte des prix. Mais l'utilisation de la ruse intentionnelle pour manipuler les cours se situe bien en dehors de l'esprit de la réglementation actuelle (qui veut qu'un marché soit efficient et qu'il soit transparent).

Afin de freiner cette mascarade pratiquée par les HFT, la taxation sur l'annulation des ordres pourrait remplir l'objectif de réduire l'asymétrie qui existe sur les marchés. Le but n'est pas d'éliminer les annulations, mais de rendre le coût prohibitif aux HFT qui procèdent à des milliards d'annulations tous les jours. Cette diminution des ordres HFT apporterait une augmentation de la transparence des cours sur les marchés, et traiterait de manière équitable chaque intervenant. Les investisseurs privés seront facturés pour l'annulation des ordres, mais l'impact sera négligeable en contraste avec l'impact d'une taxe générale sur toutes les transactions. Au final, le gouvernement US augmentera ses recettes fiscales (à un moment ou il en a bien besoin), et permettra de restaurer la confiance du public, qui en a pris un sérieux coup lors du Flash Krach du 6 mai.